L’activité financière des sociétés d’assurances

Le secteur de l’assurance joue un rôle de premier plan dans la collecte de l’épargne et le financement de l’économie

En con­trepar­tie de leurs engage­ments à l’é­gard de leurs assurés, les sociétés d’as­sur­ances déti­en­nent un vol­ume impor­tant d’ac­t­ifs, auquel s’a­joutent les act­ifs ” libres “, représen­tant leurs fonds propres.

Ain­si, à la fin de l’an­née 1999, le mon­tant des act­ifs gérés par les assureurs français s’él­e­vait au total à 5 218 mil­liards de francs en valeur de marché, soit env­i­ron 60 % du PIB ; à hau­teur de près de 86 % (4 467 mil­liards), ces act­ifs étaient détenus par les sociétés d’as­sur­ance vie dont le rôle dans la col­lecte de l’é­pargne est évidem­ment essentiel.

Cette masse d’ac­t­ifs s’est accrue de près de 11 % en 1999, ce qui représente un accroisse­ment de 500 mil­liards de francs, dû tout à la fois au développe­ment de l’ac­tiv­ité du secteur de l’as­sur­ance et au proces­sus de cap­i­tal­i­sa­tion qui est à la base de l’as­sur­ance vie ; la masse des act­ifs gérés représente env­i­ron 6,5 années de chiffre d’af­faires du secteur de l’as­sur­ance en France.

La compt­abil­ité des sociétés d’as­sur­ances retient les act­ifs à leur valeur his­torique (leur prix d’ac­qui­si­tion) et c’est à cette valeur his­torique qu’ils sont éval­ués pour garan­tir les engage­ments pris vis-à-vis des assurés.
Ain­si, l’é­cart entre valeur de marché et valeur his­torique des act­ifs, c’est-à-dire le mon­tant des plus-val­ues latentes sur les act­ifs gérés, représente un élé­ment impor­tant de la marge de sécu­rité dont dis­posent les sociétés pour cou­vrir leurs engage­ments et, à ce titre, con­tribue à la cou­ver­ture de leur marge de solv­abil­ité (cf. infra).

À la fin de 1999, le mon­tant de ces plus-val­ues latentes s’él­e­vait à 538 mil­liards de francs, soit plus de 10 % de la valeur de marché des act­ifs ; sur ce mon­tant, 365 mil­liards étaient con­sti­tués de plus-val­ues latentes sur actions et 141 mil­liards par des plus-val­ues latentes sur pro­duits de taux, essen­tielle­ment oblig­a­tions : en dépit de la hausse des taux à long terme enreg­istrée en 1999, qui a entraîné un recul de 60 % du mon­tant des plus-val­ues latentes sur pro­duits de taux, ce mon­tant demeure très impor­tant (tableau 2).

Une structure de placement de plus en plus favorable aux actions

À la fin de l’an­née 1999, les act­ifs gérés par les sociétés d’as­sur­ances étaient con­sti­tués (en valeur de marché) de 3 383 mil­liards de francs d’oblig­a­tions, soit 65 % du total, de 1 408 mil­liards de francs d’ac­tions (27 %) et de 263 mil­liards de francs d’im­meubles (5 %).

On peut ain­si estimer que les com­pag­nies d’as­sur­ances déti­en­nent env­i­ron 35 % de la cap­i­tal­i­sa­tion bour­sière des oblig­a­tions et env­i­ron 14 % de la cap­i­tal­i­sa­tion bour­sière ” actions ” (tableau 3).

On a sou­vent déploré que les sociétés d’as­sur­ances, ges­tion­naires d’en­gage­ments et donc d’ac­t­ifs à long terme, ne déti­en­nent pas davan­tage d’ac­tions, alors que toutes les études mon­trent que ce sont les place­ments en actions qui pro­curent la meilleure per­for­mance sur le long terme. Divers­es con­traintes tech­niques ou régle­men­taires expliquent cette situation.

Mais les choses sont en train de chang­er rapi­de­ment. Une évo­lu­tion large­ment favor­able aux actions se pour­suit depuis plusieurs années, et con­naît en 1999 une nette accéléra­tion : de 1996 à 1999, la part des actions (valeur de marché) dans l’ensem­ble des act­ifs est passée de 15,5 % à 27 %, tan­dis que celle des oblig­a­tions était ramenée de 73,7 % à 64,8 % ; l’im­mo­bili­er, pour sa part, rec­u­lait légère­ment de 6,9 % à 5,0 %. L’ac­croisse­ment de la part des actions est par­ti­c­ulière­ment impor­tant dans les sociétés d’as­sur­ance vie, où elle a dou­blé de 1996 à 1999, pas­sant de 12,7 % à 24,7 %.

La forte hausse de la Bourse con­tribue évidem­ment, par un effet mécanique, à cette évo­lu­tion. Mais un exa­m­en détail­lé de l’évo­lu­tion des flux de place­ments nou­veaux ” en vol­ume “, c’est-à-dire abstrac­tion faite de la vari­a­tion des plus-val­ues latentes, con­firme la réal­ité du phénomène d’ac­croisse­ment des place­ments en actions, alors qu’en 1996 les place­ments nou­veaux ” en vol­ume ” s’ef­fec­tu­aient à hau­teur de 86 % en oblig­a­tions et 11 % en actions, actions et oblig­a­tions se situent aujour­d’hui à égal­ité : en 1999, elles représen­tent la même pro­por­tion (47 %) de l’ensem­ble des place­ments nou­veaux, soit 250 mil­liards de F en valeur de marché.

C’est donc une trans­for­ma­tion pro­fonde à laque­lle on assiste depuis quelques années et 1999 représente à cet égard une étape impor­tante ; mais cette évo­lu­tion ne se traduit que très pro­gres­sive­ment dans la struc­ture du porte­feuille d’ac­t­ifs gérés, compte tenu de l’in­er­tie du ” stock ” qui ne se renou­velle en moyenne que tous les huit à dix ans.

C’est en assur­ance vie que le mou­ve­ment est le plus mar­qué ; il traduit le développe­ment très rapi­de des con­trats en unités de compte mul­ti-sup­port adossés à des véhicules large­ment investis en actions et autres con­trats majori­taire­ment investis en actions, comme les ” con­trats DSK “.

Une activité soumise à une réglementation prudentielle très complète et rigoureuse

Fondée sur une rela­tion con­tractuelle entre l’as­sureur et son client, l’as­suré, l’ac­tiv­ité d’as­sur­ance repose fon­da­men­tale­ment sur la con­fi­ance, au pre­mier chef la con­fi­ance de l’as­suré en la capac­ité de son assureur à tenir ses engage­ments. Aus­si cette activ­ité est-elle très étroite­ment régle­men­tée, tout comme l’ac­tiv­ité ban­caire, mais sans doute davan­tage encore.

Le dis­posi­tif pru­den­tiel repose sur trois éléments.

En pre­mier lieu, les sociétés doivent con­stituer au pas­sif de leur bilan des ” pro­vi­sions tech­niques suff­isantes pour le règle­ment inté­gral de leurs engage­ments vis-à-vis des assurés ou béné­fi­ci­aires de contrats “.

Dans le domaine financier, le Code des assur­ances impose aux entre­pris­es d’as­sur­ances des oblig­a­tions rigoureuses touchant d’une part à la représen­ta­tion de leurs engage­ments par des act­ifs régle­men­tés, d’autre part à leur solvabilité.

a) S’agis­sant de la représen­ta­tion des engage­ments, les pro­vi­sions tech­niques, éval­uées selon les règles pru­den­tielles fixées par le Code, doivent être à tout moment représen­tées, à l’ac­t­if du bilan de l’en­tre­prise, par des act­ifs éval­ués à leur coût d’ac­qui­si­tion et que le Code soumet à une régle­men­ta­tion stricte.

En pre­mier lieu, le Code pré­cise la liste des act­ifs pou­vant être admis en représen­ta­tion des engage­ments d’as­sur­ance. Ces act­ifs sont classés en grandes caté­gories : oblig­a­tions et autres titres de taux ; actions et assim­ilés ; act­ifs immo­biliers ; prêts et dépôts.

La struc­ture du porte­feuille d’ac­t­ifs représen­tant les engage­ments doit, de plus, sat­is­faire à cer­taines con­traintes, répon­dant au souci de lim­iter l’in­ci­dence du ” risque de marché ” et du ” risque de liq­uid­ité ” ; ce sont les lim­i­ta­tions par caté­gories. C’est ain­si par exem­ple que, au sein de l’ensem­ble des act­ifs admis en représen­ta­tion, la valeur au bilan des actions ne peut, selon la régle­men­ta­tion actuelle, dépass­er la pro­por­tion de 65 %. Cette pro­por­tion max­i­male est de 40 % pour l’im­mo­bili­er et de 10 % pour les prêts.

Enfin, les act­ifs détenus en représen­ta­tion doivent sat­is­faire à des con­traintes visant à lim­iter le ” risque de con­trepar­tie “, imposant une suff­isante dis­per­sion des con­trepar­ties. C’est ain­si que les entre­pris­es ne peu­vent plac­er plus de 5 % de leurs act­ifs en représen­ta­tion auprès d’une même con­trepar­tie, coef­fi­cient de 5 % qui peut être porté à 10 % sous cer­taines con­di­tions. Pour les actions non cotées, le ratio de dis­per­sion est de 0,5 % ; il est de 10 % pour un immeuble.

b) En ce qui con­cerne la solv­abil­ité, la régle­men­ta­tion impose aux entre­pris­es d’as­sur­ances de dis­pos­er, au-delà de leurs pro­vi­sions tech­niques, d’un mon­tant min­i­mal de fonds pro­pres. Ce mon­tant, appelé ” marge de solv­abil­ité régle­men­taire “, est déter­miné en fonc­tion du niveau des engage­ments des entre­pris­es : en assur­ances de dom­mages et de respon­s­abil­ité, l’ex­i­gence de marge est de 16 % du mon­tant des coti­sa­tions annuelles ou de 23 % du mon­tant moyen des sin­istres des trois derniers exer­ci­ces, si ce mon­tant est plus élevé. En assur­ance vie et cap­i­tal­i­sa­tion, elle est de 4 % des pro­vi­sions math­é­ma­tiques (1 % pour les con­trats en unités de compte). Cette marge régle­men­taire doit être cou­verte par les fonds pro­pres compt­a­bles et les plus-val­ues latentes.

La solv­abil­ité des entre­pris­es français­es d’as­sur­ances est très sat­is­faisante : à la fin de l’ex­er­ci­ce 1999, la marge min­i­mum req­uise par la régle­men­ta­tion était cou­verte 3,4 fois par la marge effec­tive­ment disponible pour les sociétés d’as­sur­ance vie ; ce coef­fi­cient de cou­ver­ture s’él­e­vait à 6,4 pour les sociétés d’as­sur­ances de dommages.

Ce dis­posi­tif pru­den­tiel relatif à la solv­abil­ité, qui a fait la preuve de sa per­ti­nence et de son effi­cac­ité, vient d’être com­plété par une direc­tive com­mu­nau­taire soumet­tant à une exi­gence de solv­abil­ité ” ajustée ” les entre­pris­es d’as­sur­ances appar­tenant à un groupe d’as­sur­ances, afin d’éviter des sit­u­a­tions de dou­ble emploi des fonds pro­pres ; ce texte instau­re égale­ment une sur­veil­lance des opéra­tions intra­groupe. Plus large­ment, une réflex­ion est engagée entre les organes de con­trôle des ban­ques, des assur­ances et des maisons de titres, visant à définir les règles de solv­abil­ité devant s’im­pos­er aux con­glomérats financiers.

Un pre­mier ensem­ble de dis­po­si­tions en ce sens ont été pris­es, avec l’oblig­a­tion d’éla­bor­er chaque année un ” rap­port de solv­abil­ité ” et celle d’ef­fectuer une ges­tion actif-passif.

Afin de ren­forcer la sécu­rité des opéra­tions effec­tuées pour le compte des assurés, la loi du 2 juil­let 1998 por­tant divers­es dis­po­si­tions d’or­dre économique et financier fait oblig­a­tion au con­seil d’ad­min­is­tra­tion des sociétés d’as­sur­ances d’établir un rap­port écrit sur la solv­abil­ité de l’en­tre­prise. Ce rap­port, des­tiné aux com­mis­saires aux comptes, expose les con­di­tions dans lesquelles l’en­tre­prise garan­tit, par la con­sti­tu­tion de pro­vi­sions tech­niques suff­isantes, les engage­ments qu’elle prend à l’é­gard des assurés ; il rap­pelle les ori­en­ta­tions définies en matière de place­ments, analyse les résul­tats obtenus et indique si la marge de solv­abil­ité est con­sti­tuée con­for­mé­ment à la régle­men­ta­tion applic­a­ble ; en out­re, il doit décrire les con­di­tions dans lesquelles l’en­tre­prise peut faire face, à moyen ou long terme, à l’ensem­ble de ses engagements.

S’agis­sant de la ges­tion act­if-pas­sif, le décret du 3 août 1999 pre­scrit aux entre­pris­es d’as­sur­ances de procéder en per­ma­nence à une éval­u­a­tion de leurs risques financiers, en effec­tu­ant notam­ment des sim­u­la­tions de l’in­ci­dence de la vari­a­tion des taux d’in­térêt et des cours bour­siers sur leur act­if et leur pas­sif et des esti­ma­tions com­parées de l’exi­gi­bil­ité de leur pas­sif et de la liq­uid­ité de leur act­if. Les résul­tats de ces éval­u­a­tions doivent être com­mu­niqués à la Com­mis­sion de con­trôle des assurances.

La gestion financière constitue pour les sociétés d’assurances un métier à part entière

La ges­tion de leurs place­ments se situe au cœur de l’ac­tiv­ité des sociétés d’as­sur­ances, car la sécu­rité et la per­for­mance de leur ges­tion déter­mi­nent large­ment la qual­ité et le car­ac­tère attrac­t­if des pro­duits qu’elles pro­posent à leurs clients.

Leur poli­tique de ges­tion finan­cière vise en per­ma­nence une allo­ca­tion d’ac­t­ifs adap­tée aux engage­ments pris, notam­ment quant à leur durée et aux rémunéra­tions con­tractuelles. Elle a égale­ment pour objec­tif de pro­téger leur marge de solv­abil­ité et leurs fonds pro­pres sans obér­er leurs résul­tats futurs. Enfin, les résul­tats de cette ges­tion (revenus financiers, plus-val­ues réal­isées sur ces­sion d’ac­t­ifs) con­tribuent non seule­ment à la rentabil­ité de leurs pro­duits, mais égale­ment à l’équili­bre de leurs comptes. Pour ce faire, la ges­tion finan­cière des sociétés d’as­sur­ances répond aux trois impérat­ifs tra­di­tion­nels que sont la sécu­rité, la liq­uid­ité et la rentabilité.

Le plus sou­vent, les engage­ments pris par les assureurs sont de longue — voire de très longue — durée, notam­ment pour les pro­duits d’as­sur­ance vie ou de retraite. La capac­ité à tenir des engage­ments financiers sur d’aus­si longues péri­odes con­stitue ain­si l’une des com­posantes essen­tielles de leur métier.

Dans un envi­ron­nement économique et financier en per­ma­nente évo­lu­tion et affec­té d’une très forte volatil­ité, les bilans des sociétés d’as­sur­ances subis­sent, tant à l’ac­t­if qu’au pas­sif, l’in­ci­dence des vari­a­tions par­fois amples et bru­tales des taux d’in­térêt ou des val­ori­sa­tions boursières.

À l’ac­t­if le porte­feuille oblig­ataire, prin­ci­pal instru­ment de place­ment, est directe­ment affec­té par les mou­ve­ments des taux d’in­térêt. La valeur du stock d’oblig­a­tions con­naît une évo­lu­tion inverse de celle des taux d’in­térêt du marché, mais le ren­de­ment des titres nou­velle­ment acquis varie évidem­ment comme ces taux du marché. Par­al­lèle­ment, la valeur des porte­feuilles d’ac­tions évolue comme les indices bour­siers, lesquels sont générale­ment affec­tés par les vari­a­tions des taux d’in­térêt, mais aus­si par les per­spec­tives économiques générales.

Au pas­sif, les engage­ments sont égale­ment sen­si­bles aux vari­a­tions des taux d’in­térêt. En effet, de nom­breux pro­duits d’as­sur­ance vie com­por­tent des claus­es con­tractuelles — taux garan­ti, par­tic­i­pa­tion aux béné­fices, pos­si­bil­ité de sor­tie anticipée… — qui con­stituent autant de fac­teurs d’ex­po­si­tion au risque de taux.

Afin d’of­frir à leurs clients et à leurs action­naires le max­i­mum de sécu­rité en pro­tégeant leur bilan con­tre ces dif­férents risques, les assureurs ont été con­duits à dévelop­per des tech­niques très élaborées de ges­tion actif-passif.

Cette activ­ité de ges­tion finan­cière est désor­mais le plus sou­vent exer­cée par des sociétés fil­iales spé­cial­isées en asset man­age­ment, aux­quelles sont con­fiées non seule­ment la ges­tion des act­ifs détenus par les sociétés d’as­sur­ances en représen­ta­tion de leurs engage­ments ou au titre de leurs fonds pro­pres, mais égale­ment la ges­tion de fonds provenant de clien­tèles divers­es, qu’elles soient indi­vidu­elles, insti­tu­tion­nelles ou col­lec­tives (ges­tion sous man­dat, ges­tion pour compte de tiers, OPCVM).

Ain­si, par l’in­ter­mé­di­aire de ces fil­iales spé­cial­isées, le secteur de l’as­sur­ance joue désor­mais un rôle de pre­mier plan dans l’ac­tiv­ité de ges­tion financière.

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