Comment mettre la finance au service de la croissance économique

Après la crise des sub­primes, « la finance » a été accusée de ne rechercher que son seul prof­it, au détri­ment de la crois­sance économique.

Un vaste mou­ve­ment de régu­la­tion du secteur a pris corps en Europe, notam­ment dans le cadre de l’établissement de l’Union bancaire.

Les régu­la­teurs se sont focal­isés sur la solid­ité des grandes insti­tu­tions finan­cières, puis ils ont essayé de réduire le risque de con­ta­gion entre ban­ques en créant des cham­bres de com­pen­sa­tion, hubs énormes, regroupant les trans­ac­tions de pro­duits dérivés.

Nouvelle régulation, nouveaux risques

Mais cette nou­velle régu­la­tion a eu des con­séquences inattendues.

Comme l’a rap­pelé Elsa Sitruk (95), direc­trice générale de Ester, ces cham­bres de com­pen­sa­tion, cen­tral­isées et organ­isant des water­falls (si Untel fait fail­lite, Tel autre paie une par­tie, etc.) s’apparentent à de com­plex­es pro­duits struc­turés et leur fail­lite n’est pas impos­si­ble. La cen­tral­i­sa­tion réduit le risque de con­trepar­tie mais sans sup­primer le risque systémique.

Par ailleurs, comme le souligne Olivi­er Gar­nier (78), chef écon­o­miste de la Société générale, les entre­pris­es de la zone euro (et français­es en par­ti­c­uli­er) ont de plus en plus recours aux finance­ments non ban­caires : depuis début 2009, ces derniers ont aug­men­té d’environ 500 mil­liards d’euros alors que les prêts ban­caires ont dimin­ué de 300 mil­liards d’euros.

Cela s’accompagne d’un développe­ment du shad­ow bank­ing, qui englobe tous les inter­mé­di­aires de crédit qui ne sont pas des ban­ques et ne béné­fi­cient pas de la garantie des dépôts.

Le shadow banking, nouvel eldorado financier ?

La nou­velle régu­la­tion donne l’avantage aux grandes ban­ques et entre­pris­es, seules capa­bles d’en maîtris­er la com­plex­ité : tout ce qui est non-stan­dard devient impos­si­ble et les entre­pris­es n’arriveront plus à maîtris­er la finance pour elles-mêmes.

“ Les entreprises françaises ont de plus en plus recours aux financements non bancaires ”

Franck Tuil (96), ges­tion­naire de porte­feuille chez Elliott Man­age­ment, illus­tre cette ten­dance : il y a deux ans, ce fonds d’investissement améri­cain a repris une entre­prise européenne déclarée en fail­lite lorsque ses ban­quiers, inqui­ets du busi­ness mod­el qui impli­quait une activ­ité forte­ment cyclique avec une impor­tante con­sti­tu­tion de stock, avaient décidé de repren­dre leurs fonds.

Les ban­ques ayant davan­tage de dif­fi­culté à se posi­tion­ner ain­si à long terme, des sources alter­na­tives appor­tent une solu­tion prag­ma­tique, mais il leur faut un envi­ron­nement lég­is­latif sta­ble et incitatif.

Un problème de « mal-investissement »

Mal­gré une plus grande sélec­tiv­ité des ban­ques, la dette des entre­pris­es non finan­cières con­tin­ue de croître plus vite que le PIB nom­i­nal en France, con­traire­ment à ce qu’on observe dans les autres pays européens.

Cela s’explique par la détéri­o­ra­tion de la capac­ité d’autofinancement des entre­pris­es français­es et par la rel­a­tive résilience de leur taux d’investissement.

Para­doxale­ment, pour Olivi­er Gar­nier, au regard de l’évolution de l’activité, il y a eu presque « trop » d’investissements en France, alors que cela a été l’inverse en Allemagne.

De fait, la France souf­fre davan­tage d’un prob­lème de « mal-investisse­ment » que de sous-investisse­ment : il est insuff­isam­ment ori­en­té vers les nou­velles tech­nolo­gies et l’innovation, et ne con­tribue donc pas assez à la pro­duc­tiv­ité et à la crois­sance future.

La fragmentation des marchés européens

Pour Olivi­er Gar­nier, les marchés du crédit en zone euro restent exces­sive­ment fragmentés.

“ Comment inciter des personnes attirées par l’appât du gain à se comporter de façon vertueuse ? ”

Un hôtel dans les Alpes à la fron­tière ita­lo-autrichi­enne n’aura pas les mêmes con­di­tions d’emprunt selon le côté de la fron­tière où il se trou­ve, à busi­ness mod­el et risque iden­tiques. L’Union ban­caire vise à réduire cette fragmentation.

Par ailleurs, la zone euro souf­fre aujourd’hui d’un excès d’épargne dans les pays du Nord (avec notam­ment un gon­fle­ment des dépôts ban­caires rémunérés à taux zéro – voire négat­ifs – en Alle­magne) et d’un déficit d’investissement dans ceux du Sud (dou­blé d’un excès d’endettement).

L’idéal serait de recy­cler l’excédent d’épargne du Nord sous la forme d’investissements en fonds pro­pres (et non pas en dettes) dans les pays du Sud (par exem­ple sous la forme d’une sorte de con­ver­sion de dettes en equi­ty).

Le développe­ment de fonds d’épargne-retraite au niveau européen, en com­plé­ment de nos sys­tèmes de retraite nationaux, per­me­t­trait de défrag­menter les marchés en Europe et de faciliter le finance­ment à long terme.

Maîtriser la finance ou les financiers ?

La maîtrise de la finance ne peut néan­moins pas se résumer aux seules règles de régu­la­tion. Arthur Cohen, philosophe, PDG des édi­tions Her­mann et auteur d’un rap­port pour l’ONU sur l’éthique et la finance, rap­pelle que les risques sont par nature non maîtris­ables et que les crises, out­re qu’elles sont inévita­bles, peu­vent être bénéfiques.

Vouloir un monde sans risque est un « fan­tasme » cartésien.

Ce qui compte est la maîtrise de son expo­si­tion au risque. Un aspect impor­tant est donc le com­porte­ment des acteurs économiques et financiers eux-mêmes.

La crise a fait naître l’idée que la finance devait être « éthique ». Com­ment inciter des per­son­nes attirées par l’appât du gain à se com­porter de façon vertueuse ? Ou, dit autrement, com­ment mari­er Spin­oza et Jean Tirole ?

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